证券之星 刘浩浩

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近日，中青旅(600138.SH)公告，拟公开挂牌转让所持有的中青旅山水酒店集团股份有限公司(以下简称“山水酒店”)51%股权及对其享有的债权。此举旨在有效遏制公司酒店板块亏损及进一步聚焦核心业务等。

证券之星注意到，近年来，受消费复苏不及预期及竞争加剧等因素影响，中青旅酒店业务高度承压。该业务2025收入相较疫情前的2019年降幅已超过五成，毛利率也“断崖式”下降。但即便剥离酒店业务，中青旅仍面临来自多方面的严峻挑战。公司景区经营、旅行社、整合营销服务三大主业收入均未恢复到疫情前水平。虽然公司当前靠低毛利的策略性投资板块撑起营收“半边天”，但这也导致公司毛利率持续走低。在此背景下，中青旅近两年盈利持续承压。去年公司扣非后净利润相较2019年降幅高达84%。中青旅能否通过“断臂”卸下包袱扭转经营困局，仍有待进一步观察。

酒店业务连年亏损拟“断臂求生”

山水酒店成立于1999年，中青旅持有其51%股权。山水酒店定位于中端连锁商务酒店，拥有“山水时尚”、“山水S”等品牌。截至今年一季度，山水酒店在北京、深圳等地共有22家控股子公司、44家门店(22家自营、22家加盟)。

对于出售山水酒店原因，中青旅表示，山水酒店自2020年以来持续亏损，目前已资不抵债，出售山水酒店旨在有效遏制公司酒店板块亏损、收回债权、进一步聚焦核心业务。若本次交易完成，将有助于公司剥离长期亏损业务，提升资产配置效率及整体盈利能力。

公告显示，截至今年一季度末，山水酒店资产总额为4.66亿元，负债总额为5.25亿元，净资产为-5860.23万元。截至2025年12月31日，中青旅对山水酒店的债权合计5734万元，包括山水酒店应付股东借款4000万元、应付股利1734万元。

中青旅表示，当前，针对山水酒店的资产评估工作尚在推进中。标的资产首次信息公告时的挂牌价格将按照不低于审计和备案后评估结果的原则确定，最终出售价格以实际成交价格为准。本次出售事项尚需取得山水酒店债权人同意。本次标的资产能否成交以及受让方、最终成交价格等，尚存在不确定性。

证券之星注意到，在中青旅出售山水酒店背后，其酒店业务近年来高度承压。

中青旅酒店业务收入主要来自山水酒店。该业务收入在2019年达到5.44亿元的高点(收入占比3.87%)。当时，国内旅游市场仍处于高速增长期，虽然酒店行业整体增速有所放缓，但行业盈利水平仍较为稳健。当年，中青旅酒店业务毛利率高达79.49%。

疫情期间，国内酒店行业受到严重冲击。疫情后，随着旅游市场持续快速复苏，酒店行业也显著回暖，包括首旅酒店、锦江酒店等行业头部均在2023年成功实现扭亏。但中青旅酒店业务却并未能同步复苏。

多方面因素导致中青旅酒店业务持续承压。一方面，疫情后行业竞争趋于白热化，行业头部凭借规模效应与品牌势能加速抢占市场份额。与行业头部相比，中青旅旗下酒店无论是品牌认知度、规模效应都存在显著差距。另一方面，与锦江酒店等持续大力推进轻资产战略不同，中青旅酒店业务转型较慢，重资产包袱沉重，以致运营成本居高不下，盈利难度较大。

在此背景下，中青旅酒店业务近年来收入大幅下滑。

2025年，该业务收入萎缩至仅2.55亿元(营收占比2.25%)，同比下降17.24%，相较2019年降幅高达53%。上年同期，该业务收入降幅则高达23.82%。今年一季度，受市场竞争激烈拖累，该业务收入继续同比下滑。更严峻的是，该业务2025年毛利率仅为23.4%，相较2019年已是“断崖式”下降。

去年扣非净利较高点下降逾八成

中青旅整体业绩近年来同样不容乐观。

中青旅于1997年成立，是国内A股首家旅行社类上市公司。公司当前业务可划分为文旅目的地投资运营管理、文旅综合服务、策略性投资等主要板块。

中青旅收入在2019年达到140.5亿元高点，此后受疫情等因素影响，该指标大幅回落。虽然近几年公司收入持续增长，但2025年仍仅为113.4亿元，相较2019年降幅达到19%。

业绩层面，虽然中青旅业绩在2023年实现扭亏。但此后两年，公司盈利持续下滑。去年，公司扣非后净利润仅为7048.07万元，同比大降30.31%，相较2019年降幅高达84%。

毛利率下滑是导致中青旅近几年盈利承压的核心原因。

证券之星注意到，疫情后，虽然国内居民出游人次已超过疫情前水平，但行业仍面临严峻的结构性挑战。一方面，市场有效需求仍显不足，消费者消费更趋理性，文旅企业盈利空间持续压缩。另一方面，存量市场竞争日益加剧，传统旅游景区面临同类产品模仿、免票政策分流的双重冲击；旅行社则深陷价格战冲击，毛利率不断走低。

在此背景下，中青旅文旅目的地投资运营管理、文旅综合服务两大板块均承压明显。

前者主要包括景区经营(主要为乌镇景区)和景区投资(主要为古北水镇)两类业务。其中，景区经营业务2025年实现收入15.87亿元(营收占14%)，同比下降0.68%。这已是该业务收入连续第二年同比下滑。相较2019年，其去年收入下降9.71%，其毛利率则从81.35%下降至76.32%。

古北水镇是中青旅参股景区项目(持股比例46.45%)，该景区2019年收入和净利润分别高达9.5亿元、1.46亿元。而近几年，受多方面因素影响，该景区持续亏损。2025年，古北水镇收入和净利润分别仅为4.05亿元、-2.17亿元。

中青旅文旅综合服务板块主要涵盖旅行社、整合营销、酒店等业务。其中，旅行社业务2025年实现收入20.46亿元(营收占比18.05%)，同比增长4.97%，但相较2019年降幅高达56.63%。其去年毛利率为15.29%，相较2019年增长7.12个百分点。整合营销业务受竞争加剧影响，近年来收入同样大幅下滑。该业务2025年实现收入19.11亿元(营收占比16.86%)，同比下降1.66%，相较2019年下降达28.44%。

值得注意的是，中青旅近几年收入增长主要受策略性投资板块拉动。该板块业务以IT产品销售与技术服务为主。2025年，该业务实现收入53.95亿元，同比大增36.55%，其收入占比由上年的39.68%提升至47.59%。但其去年毛利率仅为3.54%，远低于2019年的8.48%。

受低毛利业务收入占比大幅提升影响，近年来中青旅毛利率呈现下降趋势。2025年，该指标为19.83%，同比减少3.26个百分点，这已是该指标连续第二年同比下滑。相较2019年，该指标下降了4.26个百分点。

今年一季度，中青旅实现收入23.59亿元，同比增长14.85%；实现扣非后净利润-3209万元，同比增长4.3%。对于报告期内业绩亏损，中青旅表示，主要因一季度是传统旅游淡季叠加市场竞争加剧影响所致。(本文首发证券之星，作者｜刘浩浩)

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